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阿尔法工场
导语：与特变电工洽谈未果，或寻找其他接盘方。
01 谋退
“一代硅王”合盛硅业，正在寻找“金主”。
一位接近合盛硅业（603260.SH）的人士透露，该公司正在谋划股权转让，此前“接盘”意向方之一是特变电工（600089.SH）。
但截至5月底，双方对价格的谈判未能取得积极成果。
据了解，以董事长罗立国为代表的合盛硅业实控人罗氏家族，出让全部股权的意向对价在百亿元级别。而特变电工认为该价格偏离预期。
截至2025年1月14日，罗氏家族直接和间接持有上市公司9.29亿股，占比超过78%。其中近半股数已处于质押状态。
据笔者了解，5月合盛已在盘点资产，为下一步出让做准备。前述人士透露，目前合盛仍在积极寻找新的接盘方。
合盛硅业地处新疆，有巨量资金实力的当地“接盘方”不多，特变电工是其中之一。
特变电工是一家大型能源装备上市公司，业务涵盖输变电、新能源、能源等多个领域，总部位于新疆。
特变电工有意整合合盛硅业，除了地域因素，后者的硅业龙头地位，以及双方业务协同性或是主要原因。
合盛硅业主要产品包括工业硅、有机硅和多晶硅产品三大类。截至2024年末，公司工业硅产能122万吨/年，有机硅单体产能173万吨/年。且在新材料领域，合盛已完整掌握碳化硅材料的原料合成、晶体生长、衬底加工以及晶片外延等全产业链核心工艺技术。在石河子和鄯善，合盛硅业分别拥有2×330MW发电机组和2×350MW发电机组。
而特变电工旗下控股子公司新特能源（HK1799），硅料总产能30吨/年。如能收购合盛硅业，特变电工既能扩张硅料产能，又可进一步扩张业务范围，在电站运营领域进行产业协同。
02 暗流今日云策
罗氏家族情愿出让合盛硅业大多数股权的原因，或是出于“熔断”的考虑。
这里的“熔断”，并非是狭义上的利润指征。
事实上，自上市以来，合盛硅业单季度归母净利润从未有过亏损。即使在硅行业下行期，仍保持盈利为正，其表现超过了诸多大厂。
然而，在积极正面的利润之下，暗流正在涌动。
截至2024年末，合盛硅业在建工程余额高达323亿元，占总资产35%。虽然目前对利润暂无负面影响，可一旦在建工程结转为固定资产进行折旧或减值，亏损也并非不可能。
此外，合盛硅业2024年末的存货高达95.09亿元，同比增长33.02%，主要是库存商品。按单季度营收（2025年一季度营收52.28亿元）计算，其库存量在5个月-6个月水平。
在这些存货中，主要产品工业硅的库存量同比增长了144.35%。随着工业硅价格仍不断下移，这些工业硅也有进一步减值的风险。
负债方面，截至今年一季度末，合盛硅业长短期债务合计近298亿元，其中短期借款及一年内到期的非流动负债高达158.36亿元。而合盛硅业账上的货币资金仅有21.66亿元，短债压力尤其突出。
已有光伏设备厂商因结款问题与合盛硅业对簿公堂。
6月6日，天通股份（600330）公告提到，因设备买卖合同履约纠纷，天通股份附属公司已起诉合盛硅业及其两家子公司，涉诉金额合计4.77亿元。
早在今年2月，先导智能（300450.SZ）也因货款拖欠起诉合盛硅业。
巨额在建工程、高存货与高负债，反映出合盛硅业几年来激进扩张的后果。
工业硅是多晶硅的主要原料，对工业硅进行物理或化学提纯后，可制成光伏级硅材料。
合盛拥有全行业最低的工业硅成本，更有新疆自建电厂的平价电力优势。其自备电厂用电，比电网购电的成本可节约0.11元/度。
2021年到2023年间，合盛硅业不断“跑马圈地”，公布项目合计11个，投资总额超过805亿元。
尤其在2022年，合盛先后在甘泉堡中部合盛和鄯善东部，投资建设了两个20万吨多晶硅项目，总投资规模超过351亿元。更有年产20GW光伏组件项目以及年产150万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制造项目等。
可好景不长。光伏级多晶硅料和工业硅同时遭遇阶段性产能过剩，近两年来价格持续下行。光伏组件业务也面临销售越多、亏损越多的境地。
为了尽快回笼现金，合盛硅业不得不想办法。
目前，工业硅的现货价7500元-7700元/吨，已接近或跌破推算的合盛硅业现金成本水平。但158亿元短期债务重压之下，合盛仍维持83%的开工率。
这么高的开工率生产的产品，如何消化？
在新疆“大本营”，合盛硅业还能够依托地方背景与资源，但如果没有地区红利“加持”，合盛硅业的竞争力则明显相对偏弱。
放眼全国，合盛还是光伏一体化新人，缺乏其他巨头多年积累的品牌知名度和产品优势。因此，低价就成为重要抓手。
2024年12月，合盛硅业以0.629元/瓦的单价，中标国电电力新疆巴州发电公司250兆瓦规模的光伏组件采购项目。但由于该价格低于中国光伏协会的自律价格0.692元/瓦，被光伏行业协会连续发文质疑。
今年3月28日，陕投喀什地区麦盖提县50万千瓦光伏治沙发电项目PC工程总承包项目光伏组件设备采购项目中标候选人公示。合盛硅业新疆子公司中标候选人第1名，单价0.705元/瓦，明显低于第2名广东明阳光伏的0.78元/瓦，以及第三名中润光能的0.8元/瓦。
即便降价销售也有个回款周期的问题，远水接不了近渴。于是今年2月，合盛硅业启动了40亿元ABS融资计划，目前仍在推进中。
即便资金链紧张若此，微妙的是，合盛硅业2023年和2024年，公司分红率均达到30%。去年更是大手笔派发现金红利5.28亿元。按照股权占比，有近八成流入实控人家族口袋。
03 继续等待“骑士”
毕竟合盛硅业“牌面”还在。如果要整体出让，无论从地方政府还是企业，当然优先考虑把合盛硅业留在省内。
但并购交易向来不易，身为民企的特变电工，挣的是血汗钱，得锱铢必较。而特变电工同样要面临光伏产能出清困局的大环境。如果资产包袱过重，容易把自己也拖进泥潭。
如今交易生变，合盛硅业恐怕需要将“白衣骑士”的目标放大到全国。或许拥有国资背景、有雄厚资金与资源优势的全国性大型能源相关企业，才会是合盛硅业最终的归宿。
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责任编辑：李铁民 今日云策
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